终于调整了

今天接了一个电话，很不舒服。 一个以前有过业务关系的小妹妹打电话给我问股市下跌该怎么办？事实上他在前天问我的时候，当我得知他都是垃圾股 马上就建议他清仓了。 开始 我还以为这个小妹妹卖完股票 和我调侃，我用非常调侃的语气和他说道 你看跌了把 ！ 谁知道这个小姑娘越说越伤心，她把家里全部7万元积蓄拿来投资，一个早上就不见了7000。这个数字对于我或者我大部分客户来说都没有什么，可是当我听见她哭得时候我知道这对他意味着什么。。。 。。。
我觉得自己在以前并没有很好的诱导她做好投资。我记得我和他说过 高风险高收益，所以购买平衡基金风险相对平衡回报也不错。不过这个小姑娘却理解成 那我干吗不投资高风险的股票赚得更加多。。。 。。。
股市大幅调整 对于大部分成熟投资者 机构来说都不会影响太大。 可是对于散户 或者 新股民来说却是致命的。
自己的工作和证券公司挺紧密的，每每看见证券公司职员念经般说这股市有风险，同时也将一些所谓的 消息股票告诉投资者， 一次一次 不断的麻痹者这些投资者，有时候确实赚了很多银子。不过就我现在所见没有一个证券从业人员是认真并且理性的向客户推荐股票。 或者 从业素质有关把。或者消息股票 一样可以赚大钱 ， 他们也认为不需要 所谓 价值投资。
今天的下跌只是开始，市场会不断教育现在的投资者 并让他们成熟起来。
自己看空很长时间了，这次调整本来应该很高兴，市场终于回归理性了，可是那个小姑娘的电话 却让我感到遗憾。
祝愿 中国散户一路好走。

被逼更改blog地址

www.pkblogs.com/roachjiang

搞不懂。为什么无法登陆了。

我的投资组合

我是不是有点老了，投资越来越保守了。刚刚看看自己的投资组合，现在只剩下50％的股票基金了，加上10％的平衡基金，接近40％的钱都在现金、货币基金以及债券基金中。这个持仓就我的年龄和风险承受能力来说应该比较保守吧。刚刚实在受不了市场的大幅上涨的诱惑，将手上的长城久富卖出，换成了基金裕阳了，封闭基金30％的折价率好歹也是一到防线。明天要是还疯长，考虑再出10％的股票基金同时转化10％的基金到封闭基金中去。
实在是没有办法相信某专家（金某）所言，坚持2个相信（党和群众）就能赚钱。股票始终是投资在有价值的公司身上的。如果，自己知道价格明明偏高了，还不出来，那就是贪婪。
（自己看空看了 好几周了，也是今天才决定逐步出来。。。 。。。 呵呵 我也很贪啊！）

骆志恒：如果流动性枯竭

2007-05-20 00:39:31更新 来源:证券市场周刊

“一辈子的积蓄都付之东流，我不知道怎么来养活我的家人。”
——2001年印度股灾后一位投资者说
10多年前，在亚洲金融危机之前，由于股价大幅上升，我将汇丰控股评级下调至卖出，但是与强劲上行趋势唱反调是很危险的。幸运的是，我确实也警告 说：“短期内，我可能也会犯个大错，因为流动性的潮涌可能把我的观点吞没。”当时，我的确迎来当头一棒，汇丰控股的股价又上涨了20%以上，一年之后才出 现崩溃。
A股的大幅飙升也并非极其反常。我在上月中旬“上证指数”在3600点时即已开始对国内股市持更加谨慎的看法。有趣的是，所有“机智”的机构投资者都认为国内市场上涨过度，可能会出现调整。问题是，何时进行调整以及调整幅度多大？
我认为投资者应该问自己两个问题：
1.是否额外的10%的上升值得冒下降的风险？个人认为，回调会使指数回落至过去两个月流动性拉动股市大涨之前的2800-3000点。
2.何时以及什么原因才会引发流动性枯竭？或者说，什么能够使得不顾一切投入股市的“傻钱”惊慌失措而退出股市？
上述两个问题并没有最佳的答案，我估计也没人有答案。
但是，我却有一些有趣的想法，说明现在的流动性确实从心理上来讲已经达到了过高的水平(即使是按照中国及新兴市场的标准)，而且不可能长期保持。
A股市场与台湾股市泡沫相似
在流动性驱动的股市大涨中，理性思维和估值看上去都不太有效，可能以史为鉴更为合理。
从这个角度来看，目前A股的“迷你泡沫”与上世纪80年代末中国台湾的情况较为相似。当时，台湾股市也是由散户投资者拉动，因此他们也拥有目前A股市场投资者的赌博心理；另外，台湾股市也完全受到当地投资者的影响，当时台湾市场还未对外资开放。
“台湾加权指数”1987年初在1000点左右(确切地说是1039.11点。惊人的巧合是，这接近国内A股4年熊市之后2005年底的“上证指数”的水平)。
9个月之后，“台湾加权指数”在1987年10月1日达到4673.14点高点，而之后3个月出现调整，1987年12月31日达到2239.80点，下跌了53%左右。
接下来的9个月该指数再次大幅上升，于1988年9月24日达到8789.78点；之后3个月再次下跌，于1989年1月5日达到4873.18的低点，下降了45%；
一年之后，“台湾加权指数”在1990年2月10日达到高点12495.34(过去17年中再也未能超越此水平)，而随后8个月大幅下跌，于1990年10月1日跌至2560.47点。
1990年底，“台湾加权指数”小幅反弹至4530.16点，届时台湾股市泡沫破灭。
从台湾的情况来看，1987-1990年间的三年泡沫出现了两次为期三个月的调整，调整幅度在50%左右。两次调整之后都出现了9个月的大幅上涨，而1990年的最后一次暴跌，基本使得台湾大部分散户投资者倾家荡产。
上世纪80年代末台湾股市的泡沫也伴随着市盈率的大幅扩张，至90年代，其市盈率达到70倍的高点。虽然未能找到1989年之前的市盈率数据，但我猜想1987年泡沫形成之前市盈率应该处于15-20倍较为合理的水平。
可以说，泡沫的明显标志是股票估值的大幅向上重估。
这并不是说A股将追随台湾20年前的走势，事实上，如果真的如此，我将非常吃惊。而且，过去18个月中我们并未经历任何巨大的调整(最接近的一次是2006年5月的小幅调整)，这与台湾的情况相去甚远。
这是投资和市场有趣的地方，虽然我们可以借鉴历史，但历史从来不完全重复自己。
尽管如此，总体来说，即使是散户投资者流动性驱动的泡沫，任何市场都有可能经历短暂且阶段性的大幅回调。任何事物都不能从不停歇地直线上升，A股市场在过去一年半中已经呈现了直线上升的趋势，而2月出现的一天下跌根本不能称为调整。
国内投资者也要求我谈谈印度的情况，我其实有些勉强。坦白讲，我上次对印度进行研究已经是多年以前了，而且自2004年开始的牛市以来，我对印度就没有进一步研究。
尽管如此，我们仍然能从印度市场中看到两件事。首先，过去3年中出现了几次20%左右的小幅调整，但是每次时间都比较短暂，之后市场都继续走高；第 二，也是更重要的是，虽然股价大涨，但是市场市盈率的扩张比较温和，即使股市由3000点增长了三倍以上至14000点，滞后市场市盈率约在20倍左右。
我认为这主要归因于成份股盈利同样的强劲，而且由于目前盈利增长的趋势看来能够持续，因此印度股市当前的牛市也有望持续。
相比之下，国内A股市场此轮牛市的上涨几乎呈火箭发射状，而且市盈率的大幅扩张(估值上升)也颇为明显。
但这并不意味着嗅觉敏锐的资金对此不知情。相反，每个机构投资者(包括社保基金也表示最近中国股市连续走高，使得社保基金面临的风险过大，因此该基金计划减少对股市的投资)都谙熟于心，这个市场略有泡沫的迹象，但是没有人愿意首先挑明。
坦率地讲，国内投资者不应过于沮丧，我在其它市场已多次看到相似的场景。
1997年，大批国际基金经理干劲十足地纷纷投身于香港“红筹股”浪潮之中，而美国国内的养老基金则执着地对纳斯达克和网络股进行投资，理由是投资消费标的。
众所周知，事情发展到后来，他们均遭受重创，但是只要仍然有燃料(我们采用“流动性”这一术语，虽然人们并不确定这个词汇除了表明市场上充斥着大量游资以外还意味着什么)，火箭就会继续升空。而且，从逻辑上或道理上来讲，没有人愿意在火箭仍然上升时第一个抽身而出。
虽然1996年格林斯潘用“非理性繁荣”来形容这个市场，还保住了他的饭碗，但4年后纳斯达克指数还是跌至了5000点；而美国基金业中的牺牲品随处可见——1996-2000年间，众多价值投资者由于过于保守而丢了饭碗，投资理念的差异使其业绩明显落后大市。
现在，我们该如何是好呢？
用彭博专栏作家William Pesek的话说，“如果说‘非理性繁荣’已悄然来到中国，会让格林斯潘的话显得过于轻描淡写。”我想我们最好将精力集中在判断火箭燃料何时耗尽，换句话说，流动性将何时撤出。
我并不认为我们现在处于严重的泡沫之中(当然泡沫诚然已经存在，但可能还未达到网络股或红筹股那般)。虽然我确信市场应出现明显的短期调整，但仍然 坚信大盘会在未来两年内持续创出新高。强劲的经济增长和公司盈利的迅速走强是维持多头氛围的强劲后盾。同时，尽管估值有些昂贵，市场还没有疯狂到“拍脑袋 定价”的地步，而这些估值方法是即将破灭的巨大泡沫市场的典型特征。
记得在1997年看到有研究认为，即使上海市政府将整个城市的国有资产全部注入上海的工业，上海股市的估值仍然过高。同样，2000年有针对 Amazon公司的研究报告指出，即使公司将全球书籍销售一空，并基于其成为全球性垄断经营企业的假设采用双倍的利润率估算，公司的股票仍是高估了。
成熟市场每年换手一次，A股每月一次
有一种简单的方法能够衡量市场流动性，即市场成交额对总市值比。假定一年中有250个交易日，0.4%的比率表明整个市值将每年换手一次；如果是0.8%，意味着整个市值每6个月换手一次；如果为1.6%则表明每季度换手一次。
在主要的全球性市场中，这一比率非常稳定且趋近于0.4%的水平，即市场每年换手一次。
然而全球规模较大的资本市场的情况，未必能够反映规模较小的新兴国家资本市场的情形。后者除了总市值/国内生产总值比率较低外，还更多地受到国内散户而不是大型国际机构投资者的影响。
回到上文提起的台湾地区及印度的例子。
在印度，我们看到2000年股票成交量达到了高峰，这是由于散户投资者在“Ketan Parekh”丑闻后蜂拥入市，因为该经纪公司爆炒了一部分流动性较差的股票(即所谓的K-10)。散户离场后，市场成交量急剧下降(市值也是如此)。同 时，2004年再次开始兴旺的印度股票市场相对缺少散户参与的现象又值得注意。
用《Frontline》的话说，“这一次市场景气的决定性特征不同于过去交易所交易急剧高涨的情形，散户拒绝进场，原因何在？部分原因与目前股票 市场兴盛的实质不同，尤其是重仓的国外机构投资者已经完全主导了市场。更重要的是，市场对长期投资者(也是小型投资者)利益的长期漠视，特别是由于监管乏 力，市场不够成熟，从而产生了根本性问题——市场缺乏持续上升的动力。”
我的观点的不同之处在于，我认为尽管散户投资者参与市场是件好事，而只有实力雄厚的机构投资者的长期参与才能造就长期可持续的牛市。
从这个意义上讲，外国机构投资者是当时印度市场一股重要的力量，仅在2007年4月外国机构投资规模已超过520亿美元，其中前四个月的净现金流入超过30亿美元，这一比率大大超过中国。中国QFII的额度为100亿美元，而中国股市市值是印度市场的两倍以上。
综观台湾市场我们可以看到，在1987-1990年的市场泡沫中成交量提升超过2%，上世纪90年代后期由于受到美国太平洋地区盛行的高科技风潮影响，岛内再次出现交易量飙升的情况。
在1987-1990年的泡沫中，台湾的散户参与性更强，这是由于台湾的QFII机制直到1993-1994年才到位。市场每日成交量/市值的比率 约为2.5%，这表明每2个月股票就换手一次。由于大量的股权被政府掌控以及大型综合性家族企业交叉持股的金字塔型结构，台湾股市的流通股比例相对较低。 因此，不如说其流通股至少每月换手一次更为合理。
再来分析距离我们较近的市场，香港的股票市场也曾有过几次成交额高涨的情形，尤其是在1987年的股灾、1997-1998年的亚洲金融危机和2000年的网络股泡沫期间。
总的说来，由于市场扩张和上市公司不断增加，总成交量总体上随着时间的推移呈现不断上升的态势。因此，成交量/现有市值只是一个相对的比率，“泡沫”通常是在成交量的上升幅度远远超过市值时产生的。
香港市场的成交量/市值的比率相对较低，原因在于除汇丰控股外的其他上市公司，要么归政府所有，要么被家族体系把持，因此流通股比例较低。
我们注意到，与在泡沫市场不同的是，在持续的牛市中，成交量相对市值比率不会急剧上升。这一点与我们对发达国家市场(如美国)分析得到结果相同。换 言之，无论从估值还是从流动性角度来看，没有任何迹象表明香港市场存在泡沫。我们希望2003年开始的牛市依然根基稳固，尽管可能伴随着短期调整。
现在，让我们回来讨论中国A股市场。
A股市场最近两次交易量猛增，一次是在2000年的全球科技股泡沫中，随之而来的是成交量萎缩以及4年熊市；另一次发生在2006年5月，恰逢去年夏天股市的调整。
就目前的成交量来看，市场换手率每季度超过一次，鉴于目前的流通股比例在30%左右，A股市场的流通股换手率实际上超过了每月一次。这种情况似乎是难以持续的。
因此，什么时候会出现流动性枯竭导致市场无法继续向上呢？
首先，随着市场不断扩张以及散户大量资金不断流入(上月创下了单日开户数超过30万的记录)，充裕的资金使市场无法进行大幅调整。只是在资金入市速度放缓和流动性波动的情况下抛盘大增。
现在看来，热钱的力量将继续无限制地推动市场创出新高，正如“庞氏骗局”(将后一轮投资者的投资作为投资收益支付给前一轮的投资者)，在发生严重错误之前市场总会出现吸纳流动性的上限。
流动性接近最高水平，是否退出时机？
虽然存款准备金率一再上调的消息被市场迅速消化，我们依然认为，政策对流动性的影响还没有完全显现，因为这的确需要时间。从这个角度来看，我们列出两个有趣的图表(图1、2)，相信投资者可通过审视得出自己的结论。
首先要讨论的是M1，这也许是经济状况波动情况下反映热钱水平的最佳指标。我们认为在M0和M2的增长保持相对稳定的时候，M1和股市表现存在很大的相关性。
中国M1增长在2000年达到峰值，之后市场大幅下挫；而2002-2003年M1较快增长，恰逢上海等地区房地产泡沫扩大。此外，从M1的增长来看，2004年国家紧缩的货币政策导致了流动性大幅下降；而2006-2007年股市的再度兴起恰巧与M1的快速增长相吻合。
可惜的是，M1数据存在滞后性，在我们发现M1增速下降时，市场已经经历了调整。
然而值得注意的是，从图表看，目前的货币供应M1的增长已超过了20%，4月还可能继续保持强劲，而这已经接近中国股市上次大幅调整前的历史最高水平。
此外，我们认为存款准备金率的上调难以影响股票市场的看法是错误的。上调存款准备金率未对流动性产生巨大影响，其原因在于银行预提了大量的“过剩”的储备(见图)。
换言之，虽然2006年央行实行了货币紧缩政策，实际上银行却采用了宽裕的策略。然而，银行的超额储备已从2005年的6%左右下降到目前的约2.5%，这意味着存款准备金率进一步上调将可能紧缩未来的流动性。
如前所述，货币政策的发布和实际效果的产生之间还存在着一定的时间差。毋庸置疑，我们对国内A股市场短期前景持谨慎态度。（作者为中银国际(香港)研究部主管）

中国证监会敦促股市投资者保持清醒

中国证监会敦促股市投资者保持清醒
2007年05月26日



中国证券监管机构周五敦促投资者对市场形势作出清醒判断，并表示，投资者风险意识淡薄以及内幕交易等问题依然存在。

上证综合指数周五涨0.7%，创4179.78点的历史收盘新高。继2006年走高逾一倍之后，今年以来该指数又上涨了56%。
散户投资者的强劲买盘推动该指数接连创下纪录收盘高点，使得一些政府官员纷纷对股价走高表示担忧。

中国证券监督管理委员会(China Securities Regulatory Commission)副主席范福春(Fan Fuchun)表示，必须对当前的市场形势有清醒的判断。

范福春是在于北京召开的金融与高新技术产业发展高峰会上作上述表示的。

美国联邦储备委员会(Federal Reserve, 简称Fed)前任主席格林斯潘(Alan Greenspan)周三在于马德里召开的一次管理会议上表示，中国股市的热潮显然难以持续。他补充表示，在某个时候股市会出现大幅下挫。


风险已经被提示了一遍又一遍了。投资者大部分 已经麻木了！ 昨天，有人和我说中国股票高的市盈率是正常的，应为我们的企业增长速度很快。 这个观点有一定道理，在大部分新兴市场 股票市盈率比较高，那是因为新兴市场风险比较大，企业盈利的波动性也大所以很正常。
如果 大家清醒一点看待我们企业今年的盈利，就会发现导致这么高的p/e 水平， 关键2点，1 ， 企业资金投资股票，去年赚钱了。2，1季度大量非流通上市，企业老总前些年已经打好埋伏了，盈利今年自然多报，然后出售股票！ 所以，1季度的企业业绩是有水分的！ 大家都在中国，怎么可能一个正常的企业，忽然业绩集体爆发，除了利益 难道还有这些企业盈利能力一下子都提高了。 所以说，支持中国股市的所谓业绩增长是由水分的，合理的PE 除以 增长率应该等于1 ， 所以 奇怪的增长率 必然不能长久支持市场！ 由散户资金推动的市场必然是危险和不理性的。

Feeding frenzy

May 17th 2007 | SHANGHAI
From The Economist print edition

Share prices are exploding in Shanghai

IN THE West when share prices go up, you are told to “fill yer boots”. In China the advice might be “fill yer face”. A new measure that Chinese retail investors use to justify entry into the booming stockmarket is that share prices in nominal terms are still cheap—at least compared with the price of a plate of pork.

But what's odd about that? Even standard measurements, such as price to earnings, have a surreal feel to them. Many companies trading on the Shenzhen and Shanghai bourses are at ratios last seen during the internet bubble of the late 1990s, or, closer to home, the Japanese and Taiwanese bubbles of two decades ago. Bank of Communications, China's sixth-largest bank, began trading on May 15th with a 71% leap on its first day. Its shares are now priced at 42 times expected earnings, a staggering level even given China's heady growth rate. One of its attractions is a stake held by HSBC, a global bank. HSBC trades at a meagre 13 times earnings.

High valuations do not deter punters. Five million new Chinese brokers' accounts were opened in April, two-thirds more than during the whole of last year. Retail demand, a result of individuals facing the simple choice of low-yielding bank accounts or booming stockmarkets, has helped push the market up by half this year and 250% in the past two years. Even housekeepers are reported to be leaving low-paid jobs to play the market.

Companies, too, are piling in. Earnings of Chinese-listed firms are being jet-propelled by “investment income”, observes William Liu, head of China research at CLSA Securities. That makes market movements blissfully self-reinforcing—higher share prices mean higher earnings—although of course it could work just as strongly in reverse, too.

China's government knows that a crash might well bring social upheaval, so it is gingerly trying to impose order. On May 11th a handful of politically connected institutions were granted permission to invest domestic funds outside the mainland, principally in Hong Kong.

Of far more weight would be for the authorities to open the country's capital account, and to allow short selling, which would wipe out the share-price discrepancy between China and Hong Kong. The government could also give retail investors more access to commercial paper, or high-quality bonds, so that they have an alternative to low-yielding bank accounts. However, it will permit only a trickle of each, because it fears cutting into the fat margins that banks earn from paying depositors next to nothing and lending at high rates—a margin that is needed to cover for the banks' bad loans.

Perhaps the most important change would be to allow investors more access to information on company performance. Western investment banks could play a role here; unlike their American counterparts, they restrict the amount of information they convey to the public. As it is, retail investors have little to go on except price movements; and if you are not sure what the earnings are, no wonder you compare prices with the cost of your last meal.

China's productivity leaves its neighbours gasping

China's productivity leaves its neighbours gasping

ECONOMIC growth is strong, stockmarkets are booming and foreign investment has been pouring in to South-East Asia. But how far is the region merely riding in the slipstream of its bigger neighbour, China, whose economy is soaring?

Some multinationals are consciously adopting a “China plus one” strategy, siting a second plant in one of the ten countries of ASEAN, the Association of South-East Asian Nations, to hedge against things' going wrong in China.

The ASEAN countries and their 560m people should aim to be more than a backstop—if only because many investors may decide, sooner or later, they no longer need one.

Others are going to be more and more tempted by India as their “plus one”, given the recent acceleration in its growth rate and the size of its potential market.

A new report from the International Labour Organisation (ILO) highlights one of South-East Asia’s biggest weaknesses: mediocre productivity growth.

In 2000 China’s workers were about 26% less productive than ASEAN’s. By 2005 the Chinese had become 5% more productive. The gap is set to widen: Chinese productivity has been growing at about 6.6% a year, more than double ASEAN’s 2.9%.

Indian workers are still some way behind—their productivity was 27% less than ASEAN workers’ in 2005. But they are catching up too. The ILO puts their recent productivity growth at 4.4%.

Productivity is a slippery concept, especially when one is attempting general conclusions about such a mixed bunch as the ASEAN countries. Singapore, the region’s perennial outperformer, has higher output per worker than even Japan, while Cambodia’s productivity is less than half of India’s. The ILO notes that China’s productivity boom has coincided with surging enrolments at its secondary schools and universities. Enrolments have grown in ASEAN too, but not as fast.

Another potential cause of South-East Asia’s mediocre productivity growth is its lack of innovation. According to Pichit Likitkijsomboon, an economist at Thammasat University in Bangkok, Thailand spends only 0.25% of GDP on research and development each year, way behind the 1.23% that China spends. Save for Singapore, which has poured money into science and technology, ASEAN’s research spending is feeble. Even Malaysia, which fancies itself as a high-tech hub, spends only 0.69% of GDP, while in Indonesia it is a piffling 0.05%.

In the year ASEAN celebrates its 40th birthday, the short-term economic outlook is rosy. But the long term looks murky. The region must transform itself into a genuine, half-billion-strong single market, and boost education and innovation. Otherwise it risks becoming a low-skill, low-wage backwater, an overlooked collection of dots in the corner of the map of Asia.

source from : www.economist.com

尚福林亲调资金供应 基金发行再刹车

降低股市高速膨胀的节奏，“开源节流”是个不错的办法，首选加快资本市场扩容（交行等大盘回归），不过现在效果不太好，市场的资本太多了。政府又不希望通过太激烈的行为影响市场，现在停发新基金确实是一个非常好的做法（广发大盘上个月就发宣传资料过来了，现在还没发，估计老尚那卡着呢！）。


21世纪经济报道

“新基金的发行方案已经报到尚福林主席那里了，正常情况下早就可以获得批文，我们前段时间也已做好发行准备工作，但批文至今还压在主席手上。”深圳一家基金公司人士说。

　　上述基金公司并非特例，据记者了解，4月中旬至今，全国已有数家基金公司的新基金方案层层上报到了尚福林主席那里，但目前仍没有获得批文。

　　新基金发行再减速

　　新基金发行减速从4月中旬已露出端倪。

　　4月10日，上投摩根内需动力基金限量发行100亿，但发行首日冻结资金近900亿，“这时候新基金发行的火爆情况就已引起监管部门担忧。”业内人士透露。

　　3月共有8只基金募集成立，剔除债券型的银河银信添利基金，当月募集基金规模仍有629亿份。

　　但从上投摩根内需动力基金成立开始到5月23日止，仅有诺德价值优选、鹏华优质治理（原基金普润转开放）、工银瑞信增强收益、华商领先企业及国泰金牛创新成长等5只基金募集成立，剔除债券型的工银瑞信增强收益基金外，4只基金募集规模为317亿份。

　　无论是募集资金规模还是发行基金个数，4月中旬以来的数据都低于3月。

　　目前在发行的基金寥寥无几，新发基金仅友邦华泰积极成长基金，而封转开处于集中申购期的仅融通领先成长股票型基金（原基金通宝）。

　　据查，上述4只新基金中，仅国泰金牛创新成长以及友邦华泰积极成长是在4月中旬之后获得批文的，获批时间分别为4月20日和5月8日。

　　而华商领先企业基金早在4月9日已获批文，而批文序号显示，诺德价值优势获批时间比华商领先企业更早。

　　“目前在基金募集资金的渠道中，新基金发行基本被严格控制住了，还没有堵死的应该只有基金拆分和´封转开´。”业内人士说。

　　控制新基金入市规模调节资金供应的手段曾在去年12月到今年2月被使用过。时隔2个月之后，这一直接调控手段被再次运用。

　　即使有幸获得批文的基金公司，也并非可以满载而归。

　　“按照监管部门要求，新基金规模要和基金公司人员等方面的资源相匹配。”某基金公司人士透露。

　　自从采用限制基金首募规模政策后，有一条不成文规定——100亿成为新基金首发规模上限。这还要考虑新基金的各种资源配置，对于新基金公司或小基金公司而言，最终获批的募集规模只能被限制在百亿上限的几成而已。

　　近期募集成立的基金中，华商领先企业基金获批的首发规模就仅60亿份，而诺德价值优势基金募集规模则限制在80亿份，2只基金均属于新基金公司。

　　掐紧资金流入

　　“尚主席控制新基金发行节奏主要是针对市场火爆状况。”有基金公司高层表示。

　　3月至今，虽然央行货币调控政策频繁出台，但上证指数却节节上扬，丝毫不受收缩流动性的影响。

　　5月18日，央行宣布三管齐下：加息、提高存款准备金率和扩大银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度。

　　“央行今年以来频繁出台货币调控政策，这和证监会今年以来两度控制新基金发行节奏之间显示出某种默契。”某券商研究员认为。

　　至今，证监会对于指数是否虚高没有直接表态，但控制新基金发行无疑透露出监管部门对市场的担忧。

　　新基金发行受到控制的直接影响就是基民开户数急剧减少。

　　数据显示，4月30日，新增基金开户数曾达高峰值78.2万户，即使在5月11日，新增基金开户数一天也达36.3万户，但从5月14日至5月22日，7个交易日，新增基金开户数仅31.9万户。

　　“这一数据并不能说明基民看空市场，主要是因为市场可供选择的新基金缺乏，本来准备选择购买新基金的投资者被迫选择直接入市。”某基金公司主管市场的副总经理告诉记者。

　　据了解，至今没有获批的新基金有不少都是一些品牌响亮，有很强认同度的基金公司产品。

　　“新基金发行放开之后，基民开户数应该会大幅提高。”上述基金公司人士认为。

　　但新基金发行受限并没有使老基金的规模有所膨胀。

　　“现在的总体态势是，业绩好的基金会出现净赎回，业绩平稳的老基金规模还算平稳，而今年初成立的新基金、拆分基金以及持续营销基金，如果业绩表现不理想，赎回情况就比较严重。”上述人士告诉记者。

　　“也许监管部门的原意是通过控制新基金的发行节奏，让投资者更好地了解市场风险，但实际上却促使新股民盲目直接入市，这样应该是事与愿违了。”上述人士认为，“控制新基金发行之后，基金对市场影响力开始大大削弱，也间接促成当前市场上散户的疯狂表演。”（本报记者 简俊东 深圳报道）

格林斯潘：担心中国股市将出现戏剧性的收缩

路透社
格林斯潘周三表示，他担心中国股市将出现“戏剧性的收缩”，不过同时也认为，资产价格的下跌不会影响全球经济的发展。
前美国联邦储备委员会主席阿兰-格林斯潘周三表示，他担心中国股市将出现“戏剧性的收缩”，不过同时也认为，资产价格的下跌不会影响全球经济的发展。
他在西班牙马德里举行的一次电话会议上致辞时称，中国股市最近出现的繁荣景象不会持续下去，未来某个时候将出现戏剧性的收缩。格林斯潘也认为，股市的调整可能会导致中国股民个人财富的下降。一些分析师猜测，中国政府可能冒险动用储备金保护投资者的利益，避免出现社会动荡。
去年从美联储主席位置下来的格林斯潘表示，中国出口产品的低廉价格是推动全球经济发展的因素之一，在过去5年里，全球经济取得了历史上最快的发展，但这种发展无法也不会维持太久，因为它只是暂时的调整。全球资产价格可能会下降但经济不会受影响，只要我们采取足够灵活的措施消化资产价格的震荡。

泡沫、泡沫......总要破

泡沫、泡沫......总要破

http://chinese.wsj.com/gb/20070521/mkt190538.asp?source=rss

上周，电视节目主持人问我，你认为中国A股市场的泡沫何时破灭，我一面试图围绕这个问题的荒谬性发表看法，一面提醒自己：大家已经不讨论“是否”有泡沫，还是直接考虑“何时”的问题了（一周前 我们已经开始讨论这个何时的问题了 嗬嗬！）。

政 府为股市开出的各种退烧药眼下都没能奏效；而政府各级官员和市场专家对股市风险一再发出的警告只是投资者的耳旁风，而且煽得股市之火反而烧得更旺了，衡量 中国股市的CSI300指数在不到5个月的时间里疯狂上涨了85%。如今，每天的新开户数超过25万，而这仅仅才是一个开始。从本质上说，多数新股民都好 似一群赌徒，他们把股市看作一个充满游戏与运 的棒球联盟。
在这样一个狂飙的市场面前，投资者却没有合法的作空渠道。政府选取了一批大型机构尝试人们期许已久的期货交易，但这些初步尝试的效果好坏参半，我听说这些券商在期货市场上很受打击，因为股价的走势缺少任何理性基础的支撑。

其他有助于加大市场管控力度的“改革”被延期推迟，因为有关部门官员不愿在今年这个政治上高度敏感的年头冒险进行大规模的改革措施。

说句可能不大中听的话，中国股市很有可能过不了多久就会出现一次大幅回调。到那时，由于没有任何措施来对冲下行风险，投资者唯一能做的就是在一片恐慌中拔腿快逃。

这一幕成为事实只是时间早晚的问题。

我以前曾撰文指出，中国股市与海外股市基本上是割裂的，但中国股市二月份急剧下挫所引发的一系列连锁反应却让投资者认识到，市场对中国股市大幅下跌所产生的心理反应足以波及亚洲其他市场，进而给全球市场带来冲击。

中 国股市一旦遭遇“高台跳水”，就有可能殃及北美和欧洲股市──美国投资者似乎对这一点尚未充分认识，甚至根本就忽略了。我希望对冲基金和其他同意这一观点 的投资者在建仓时就已为中国股市可能出现崩盘做好了应对准备，尤其是对与消费者息息相关的类股，譬如宝洁公司(Procter & Gamble Co.)和百胜餐饮(YUM Brands)，因为国内股市下滑将令消费者支出突然减少，从而可能影响到这类公司的表现。

中国上周宣布了多项给经济降温的措施，同时还提高了人民币兑美元汇率的浮动范围，这也被外界看作是为中美本周举行的战略经济对话打下铺垫。但就我掌握的情况来看，中国的购物中心、道路、船舶等仍在以进步疯狂的步伐增加着。

你认为中国股市会回归到现实中来吗？



Sage Brennan

（本文译自MarketWatch）

大盘4000点高位上下波动 基金布防应对流动性风险

基金开始担心大笔赎回；新开户股民 逐渐减少并且 中小城市化； 新基金发行 不再闪电； 加息+上调存款准备金；这一切 一切 都足够提示 风险了。

2007-05-21 10:31:21
大盘跃上4000点，基金持有人结构散户化，基金遭遇 “挤赎”的潜在风险在不断加大。据悉，近期基金纷纷出现不同程度的赎回，基金业内人士开始担心“挤赎”风险的发生，一些基金公司已开始布防以应对可能发生的“挤赎”风险。此外，监管层也向基金业发出通知，明确要求基金公司合理配置资产，加强流动性风险管理。

据了解，从去年下半年开始，开放式基金散户化趋势十分明显。天相对去年基金年报的统计显示，散户占据了开放式基金的74.21%，其中，在股票型基金和混合型基金中，散户持有比例分别达到了76.04%和82.34%，比2005年底和2006年中期都多出了20多个百分点。

在开放式基金散户化之后，基金持有人的“羊群效应”更加明显。广州一家基金公司市场人员表示，大比例分红持续营销的时候，散户蜂拥而上；后来基金公司才发现这些持有人的忠诚度很低，赎回的时候也是非常迅速，不到半年的时间，那些新进的散户都出的差不多了。

近期，上证指数在4000点上下徘徊，散户对基金的投资依然表现为“大进大出”。今年5月以来发行的两只“封转开”基金和两只拆分基金都在一两个交易日内销售完毕，募集规模达到80亿和100亿之间；三只“比例配售”基金重新开放申购后也都获得了巨额申购。

而其他没有销售活动的老基金却持续遭遇净赎回，有关基金公司市场人员透露，老基金一天净赎回1%是比较正常的事情，有的时候老基金一天净赎回达到2%左右。

尽管基金公司不愿意看到基金被蜂拥赎回，但业内人士认为，“挤赎”的风险始终存在着，随着股指的疯涨和基金资产规模暴涨，发生“挤赎”现象的潜在风险在加大。

对于如何防范“挤赎”以及由此引发的基金投资流动性风险，监管层和基金公司已经采取了一系列防范措施。监管层提出的主要方法有合理配置资产和提高投资组合流动性压力测试频率。

据了解，为防范基金遭受“挤赎”时的流动性风险，部分基金公司已经开始对旗下基金公司合计单一股票占该股票非限售流通市值比例提出了更严格的要求，有的严格规定不能超过10%。

此外，监管层还提出进行流动性压力测试。所谓压力测试就是用来检测在例外情况（如市场崩溃）下，公司所拥有的金融资产部分对公司可能产生的潜在影响。这种压力测试首先应用于银行业应对“挤兑”或某一大额贷款无法收回之类的风险，以后延伸到更多金融领域，常用的分析方法有情景分析和历史模拟等方法。

中国拟设期货投资者保障基金

今天市场一如既往的直接忽视利空，牛气冲天。 开盘时候居然st股票， *st股票领涨！看不懂啊！ 呵呵！ 有中国特色的牛市！！
我们开始越来越担心市场了。当市场无法控制的时候，一定会出现非常严厉的惩罚，暴跌，崩盘或者政府的出面， 这些都不是投资者愿意看见的东西。牛市的时候很多东西使我们无法预见的。
接下来的日子，市场必然在各种利空以及股指期货的带领下回归价值投资，让我们的股票价格更加贴近价值。
蟑螂

中国计划建立一个保障基金，补偿投资者因期货公司违法违规和管理不当所造成的保证金损失。此举表明，中国拖延已久的首个金融期货的推出可能指日可待。

中国4家期货交易所将缴纳15%的风险准备金，形成启动资金，期货交易所按其向期货公司会员收取的交易手续费的3%缴纳。

一旦期货公司出现管理不当、欺诈或破产，期货投资者保障基金将对保证金损失低于10万元人民币的个人投资者进行全额补偿，超过10万元的部分按90%补偿。对每位机构投资者的保证金损失超过10万元的部分按80%补偿。

中国股市是否在回调？

吹气球！吹个大气球！“和谐”社会，一切看起来要很美。

这次3大措施，提高存款利率，目的减少资金流入资本市场（现在太多小孩读书的钱，老人养命的钱都在市场），提高贷款利率，加重资金成本，为股市降温！ 汇率空间扩大，自然是为了人民币汇率改革再次迈进一步，人民币升值可能在政府默许情况下加速，让人民币汇率尽快市场化。

总的来说，三个措施对于市场是应该起到好的效果的，为市场降降温！ 可是，周一市场可能如此理解三道措施，提高存款利率， 消息早就出拉，利空出尽了， 买入 〉市场上涨 ； 提高贷款利率 ， 才0.18 直接忽视 买入 〉市场上涨 ； 扩大汇率空间 重大利好 人民币升值加速了 房产投资升值应该加速 好了 万科就涨吧！ 买入 〉 市场上涨！

蟑螂

中国的大批新股民正在参加一个速成学习班，学习市场辞海中的两个最重要词汇：“泡沫”和“回调”。

与现代中国的很多事情一样，中国的股市发展极快。在本世纪之初的几年里，虽然中国经济取得迅猛增长，股市却陷入了长期萧条。从2001年到2005年第三季度，上证综合指数的价值跌去一半。在中国政府采取了一系列整顿股市的措施之后，股价又在去年出现了强劲反弹。带着全年高达130%的涨幅。中国股市从全球表现最差的股市之一，转眼间变成几乎是全球表现最好的股市。现在，市场又出现了逆转。中国全国人大的一位高级官员前不久对英国《金融时报》表示，他认为中国股市正在形成“泡沫”。此话一出，上证综合指数几天之内下跌了15%——虽然现在已经有所回升。

对于那些在过去几个月刚刚开设股票交易账户的数百万中国人而言，一个相当紧迫的问题是：中国股市是否已经步入新一轮萧条期，抑或只为了进一步上涨而进行必要的“回调”？

一些分析师预计大盘还将继续下跌。 “在2月份的剩余时间内，市场可能会继续呈现弱势，”西南证券驻北京的分析师张刚表示，“机构投资者已经进行了获利回吐，并已经减少了他们在市场中的头寸。”

然而，多数分析师认为，尽管内地股价远远高于香港市场中资企业的股价，但内地市场不会崩盘。事实上，一些人曾经希望中国股市在第一季度小幅下跌，以便为市场降降温。汇丰(HSBC)驻香港的分析师Steven Sun表示：“短线回调有利于A股市场的长期健康发展。”

分析师们之所以如此释然，原因之一是中国公司的收益前景。随着中国经济在去年取得了超过10%的增速，一些行业的利润率也已经开始回升——例如前些年存在严重产能过剩问题的钢铁业。来自汇丰的数据显示，截至1月底，已经有406家上市公司就2006年业绩发布了预盈公告。预估数据显示，它们去年的利润增长了大约81%。

对分析师而言，问题在于中国内地股市很容易受到人气剧烈波动的影响。在中国股市，从事短线交易的主要是散户投资者，他们拥有巨额流动资金。中国居民75%的储蓄以现金或银行存款方式持有；相比之下，美国的这一比例只有16%。而且，中国的存款利率比通货膨胀率还低一些。

与此同时，资本控制措施使得这些资金很难流向海外。银行存款的低回报率，促使很多人将资金投向房地产市场，在上海等城市造成了一些小“泡沫”。去年，这些资金又流向了股市。正如高盛(Goldman Sachs)经济学家梁红所言，如果以过快的速度积累过量的流动性，最终就可能酿成不良后果。

她认为，对这些资金流进行监管的最佳办法，不是唱衰市场，也不是通过资本利得税来遏制需求，而应该提高利率，这样，银行存款的回报率才会变得更加诱人。

中国当局还有另外一个办法可以防止股价进一步剧烈波动——增加新股供应。包括平安保险(Ping An Insurance)在内，很多在香港上市的大型中资企业正在等待回归内地股市。

此外，中国政府将上市公司大量非流通股转为流通股的计划，今年可为股市带来价值约1500亿元人民币的股票供应。

过去，监管当局对于上市资格和发行额度实施了严格的控制。

如果他们实施更为宽松的上市发行监管政策，在市场需求充足时放行公司上市，就可以帮助防止股市泡沫进一步膨胀。

私人股本这个“野蛮人”

“野蛮人”又来了。Kohlberg Kravis Roberts (KKR)和德州太平洋(Texas Pacific)宣布以450亿美元收购美国最大的公用事业公司TXU，创下私人股本收购上市公司的交易之最，便证实了这一趋势。支持者认为，私人股本使 企业更有效率，而反对者认为，私人股本是金融操纵者和资产剥离者。
哪一方是正确的呢？一个明显的答案是，私人股本的活动正不断增多，有意出售者与有意收购者在这里相遇。如果它繁荣发展，肯定是有利可图。如果它有利可图，也应会提升价值。
如果私人股本为初创企业或中小型企业提供资金，几乎无人会对上述论断提出质疑。而将拥有大量员工的知名上市企业私有化，情况则有所不同。然而，这些交易的好处为什么会遭到质疑呢？这些交易不也属于有益交易吗？
针 对这一问题有3个答案。首先，投资者相当愚蠢。就像富达(Fidelity)的迈克尔•戈登(Michael Gordon)所言：“机构投资者正选择进入一种投资形式，这种形式的投资不会在远期真正提供相对于股票的分散化；由于杠杆效应，这些投资具有更高风险； 其透明度远远低于上市公司股票的投资组合——而且机构投资者必须为此支付溢价。”
其次，相对于股票而言，政府对债务的税收较为优惠，变相补 贴了私人股本的操纵行为。第三，利益冲突使得私人股本收购者能够向管理者行贿，让他们接受那些违背股东实质利益的交易。与这些说法相对，私人股本支持者有 一个强有力的答案。大卫•哈尔迈尔(David Haarmeyer)称：“私有化将所有权集中于管理层和私人股本公司。这消除了上市公司不可避免存在的利益冲突——在上市公司，股东分散，而管理者则几 乎不拥有所有者权益。”
此外，私有化让企业摆脱了过度监管的束缚、费用高昂的股东诉讼和季度财报的沉重负担。另外，过度借贷的财政激励与企业是否私有没有关系。最后，高负债令管理者专注于高效率经营。
然 而，还有一点也很清楚，私人股本在消除一个利益冲突的同时，又引发了新的利益冲突——经营基金的“一般合伙人”与投资基金的“有限合伙人”之间的冲突。一 般合伙人每年可获得1.5%至2%的管理费和20%的利润分成。因此，他们能分得更多“好处”，而无须顾虑“坏处”。这让他们有强大的动机，在基金运转不 佳的任何时候“孤注一掷”。
这些分歧在理论上无法解决。鉴于利益冲突是公司组织形式与生俱来的问题，因此，私人所有是否比公众所有更为高效率，就成了一个经验范畴的问题。
芝加哥大学(University of Chicago)的史蒂文•卡帕兰(Steven Kaplan)和麻省理工学院(MIT)的安托瓦内特•舍布尔(Antoinette Schoar)合作撰写的一篇论文总结称，1980年至2001年，“基金平均收益率（除去管理费）与标准普尔500指数基本相当。”* 另外，“杠杆收购(LBO)基金的平均收益率（除去管理费）低于标准普尔500指数。”他们还总结称，管理者的表现存在巨大（且持久）的差异。然而，纽约 大学斯特恩学院(Stern School at New York University)的亚历山大•永奎斯特(Alexander Ljungqvist)和马修•理查森(Matthew Richardson)的一篇论文却总结称，1981年至2001年的数据显示，成熟基金（除去管理费）的内部收益率为19.8%，远远高于标准普尔 500指数的14.1%**。结论是，私人股本行业有可能做强。关键是选择合适的经理人。
一些投资者的成绩远优于其他投资者。（大学等非盈 利机构）捐赠基金的收益率比平均水平高出近14个百分点，而“投资顾问和银行选出的基金则远远落后”(因为银行大多数时候有销售任务,所以不可能永远将最好的基金卖给投资者---By 蟑螂) ***。最后，另外一项调查研究了收益是否以牺牲企业较长期健康发展为代价。波士顿学院(Boston College)的杰里•曹(Jerry Cao)与哈佛商学院(Harvard Business School)的乔希•勒内(Josh Lerner)合作，调查了1980年至2002年间私人股本发起上市的近500家企业上市后的表现****。调查总结称，这些股票的表现优于大盘以及其 它形式IPO的股票。
我们可以得出哪些结论呢？
首先，投资私人股本风险较高，即便是资深投资者也应加倍谨慎。一些基金在良好的杠杆投资环境下表现卓越，但绝大多数其它基金则并非如此。
其次，有充分的理由支持对规模非常大的企业进行私有化，而反对私有化的理由也很充分。私人股本能在多大程度上改善大型上市公司的表现，迄今仍不确定。然而，私有化是一个长期的尝试过程。我们应欢迎试验。这是我们学到经验的途径。
第三，决策者应解决税收、监管以及法律体系运行方面的不规范问题。这些问题可能会引发错误的借贷和所有权决定。
第四，通过更好地明确董事会职责以及合理承担额外债务，上市公司股东和管理层应努力发扬私人股本的有益层面。
最后，私人股本经理必须明白，它们已规模太大，无处藏身。他们必须在公众意见面前做出解释。如果他们做不到这一点，他们就会遭遇折戟沉沙的后果。这是民主的代价。
* 《私人股本表现》(Private Equity Performance )。国家经济研究局(National Bureau of Economic Research)工作论文9807，2003年6月，http://www.nber.org/
** 《私人股本的现金流、回报和风险特点》(The Cash Flow, Return and Risk Characteristics of Private Equity)，国家经济研究局工作论文9454，2003年1月，http://www.nber.org/
*** 乔希•勒内、安托瓦内特•舍布尔和Wan Wong，《明智机构，愚蠢选择》(Smart Institutions, Foolish Choices)，国家经济研究局工作论文11136，2005年2月，http://www.nber.org/
****《反向杠杆收购的成功》 (The Success of Reverse-Leveraged Buy-Outs)，http://hbswk.hbs.edu/

中国牛市的疯狂股民

神话不可能天天上演！疯牛也会有停下来的时候！看空短期市场，4000点头部已经形成！有股票的建议出来了！基金的话，可以等调整的时候进入！中央这次的态度明确，不会主动干预市场，但是如果继续疯下去就难说了！十七大下半年将要召开，奥运也快来了，政府无法忍受在重要时候，股市疯狂影响“和谐”社会的！

当前牛市和热播剧《越狱》（Prison Break）上演的是同一个游戏。

主 人公scholfield为营救被构陷死刑的哥哥而主动入狱；2005下半年开始的本轮大牛市是百年一遇的机会，对股市有期许的人不可能不入场。 Scholfield必须在死刑期到来之前将哥哥带出监狱；股市里所有人都面临一样的问题：在每个市场都有的、一定会不定期到来的熊市到来之前，你怎么把 你的本金乃至赚到的钱从股市里拿出来？

看看你周围，那么多“囚徒”在越狱，你选择做目标清晰的scholfield，还是疯狂的精神病人Haywire？你选择做熟悉监狱构造的结构工程师，还是衰老得逃不动的养猫老人

前两天，基于对股市再现“5.19”行情的恐慌，我试图劝服一位听消息炒短线的朋友回避那些不靠谱的消息，此君回我一条短信：“超过百分之五十命中率的消息我都炒，牛市里时间就是金钱啊！惟一担心的就是恐慌性抛盘时被踩死。”

这个说法非常经典，我敢担保，现在还在股市里面折腾的短线客，绝大多数有这种想法，他们像《越狱》里的黑帮老大Abruzzi一样，强悍、投机，每天盘算着怎样跟着庄家scholfield逃出去。

发短信这位“Abruzzi”，学金融、做银行，大学里就开始炒股，会看图形，会分析基本面。他选择这条路径当然是有一定道理的。事实上，他的盈利模式类似于赌轮盘，最终是个赔率问题。

另外一位朋友跟“Abruzzi”正好相反。其严谨态度和专业程度跟Scholfield有得一拼。他是个“老鸟”，第一代股民，证券相关行业从业者，曾经小本起家赚过上千万，在上一波牛市崩盘的时候几乎赔尽，痛定思痛后，他成了坚决的风险厌恶者。

“我是巴菲特的拥趸。”他挑股票，一定要充分了解公司质地，计算要精确到自己能够根据盈利预期算出价格空间，并且要预先考虑到所有可能想到风险。他的方式是“在安全边际之下追求高收益率”。

去年，他在万科见底的时候，坚决看好，全仓杀入，到现在一直重仓持有。去年万科涨幅是400倍，今年至少再翻一倍，这两年他大概能获得8倍的收益率。而“Abruzzi”去年收益是1倍多，今年到4月接近翻倍。

身边有不少“老鸟”朋友，经历过1999年“5.19”行情之后的四年熊市，把风险控制放在投资原则的第一条。4月份股指接连创出历史新高以后，他们开始减仓。“我嗅到了调整的味道。”他们说。现在正拼命往股市里冲的，恰恰是那些今年才进场的新股民。

我 也经常遇到这类“菜鸟”朋友向我打听股市消息，他们不关心P/E，不知道高送转股怎么送转，不知道“整体上市”哪些增厚盈利哪些并无利好，但这不妨碍他们 “听消息”买股票。他们敢“跟庄”进杭萧钢构，却不敢进已经有业绩预增公告的弛宏锌锗、中信证券，很多人的理由是：“这个股票价格太高了”。

在深圳那帮鼓吹“价值投资”的私募基金眼里，今年进场的散户是这一波击鼓传花游戏的天然“接棒”者。他们已经错过了低位建仓期，又喜欢追涨杀跌，在2007年“震荡行情”中能否获得理想收益不好说。

股市是个残酷的生态圈，强者吃肉，次强者喝汤，弱者买单。不管做哪种“囚徒”，请一定学会从牛市里“越狱”的本事。

中国人对风险有瘾吗？

对于股票市场 不要太贪心哦！ 股票始终会向他自身价值回归的。

作者：英国《金融时报》驻京首席记者马利德(Richard McGregor)

2007年5月15日 星期二

http://www.ftchinese.com/sc/story.jsp?id=001011331&pos=RIGHT_HLB&pa1=0&pa2=0&loc=HOMEPAGE

上周五，在北京市中心京泰大厦五层人头攒动、通风不良的证券公司营业厅中，短线炒家几乎没有显示出任何神经紧张的迹象。

“指数将会翻番！”一位仅承认自己姓王的男子脱口而出，他对当天的小幅下跌不以为意。“这对国家和老百姓都有好处。”

人们有些许担忧是可以理解的。在不到两年的时间里，中国股市上涨了约300%。成交量的增长甚至更加惊人。上周三，中国股市成交总额首次超过亚洲其它国家（包括日本和澳大利亚）成交额的总和。

中国政府高层官员已接连公开呼吁人们警惕股市泡沫。过去，这种警告足以引发股市大跌，但现在，狂热的投资者丝毫不为所动。

今年初以来，中国内地股票交易账户一直在以每周100万户的速度增长。

动能投资——交易员跟进然后推动现有趋势加速的行为——在任何地方都可能发生。但是，当中国老百姓共同发现了一个赚钱机会时，世界上任何地方的动能都无法与之相比。

对此，最显而易见的解释是，目前中国人有许多钱，但没有更好的投资渠道。在计入通货膨胀和利息税后，银行存款收益率为负。房地产市场价格已经很高，而且充满泡沫。除非他们足够富有，能够绕开法律，否则就无法将资金投向海外。

更重要的是，股票交易为普通中国人提供了赌博的机会。中国共产党在1949年夺取政权后，将赌博作为一种“社会罪恶”而加以禁止，但股市狂潮表明，人们并未失去对赌博的兴趣。

著有多部关于中国和中国人的书籍的潘翎(Lynn Pan)表示，一位商界朋友曾向她总结过这个现象：“中国人对风险有瘾。”

文化宿命论和迷信思想一直为赌博倾向提供了滋生的土壤。但潘翎还将之归因于一种信念：在一个人口众多、鲜有明确规则的国家，运气在出人头地的过程中非常重要。

在这个方面，中国是个典型的“低信任度”社会，得到普遍信任的中间机构非常少，直到最近才开始对产权和合同产生信赖。在这样一个社会环境中，潘翎表示，“机遇在你的一生中可能起到非常大的作用。”

王先生和他的朋友都是下岗工人，现在整日以炒股为生。对于自己最终战胜市场——和大户——的概率，他们表现出一种习惯性地玩世不恭的态度：

“这是赌博，”一个男人冷笑着说道。“共产党在做庄，我们怎么可能赢？”

本文作者是英国《金融时报》驻京首席记者。

一个操盘手的话【转】

在价值投资的今天为什么还要去考虑那些所谓的庄家。现在最大的庄家就是机构。他们的投资建立在价值投资的基础上，所以下文作为怀旧给大家看看庄家时代的投资者心理。
————不要告诉我 今天的你还在担心庄家这个问题。 我们更加应该关注价值！

一个操盘手的话【转】
一个操盘手的话，好好看看作为一个散户，你不必急于求成赚钱，到这个市场来的人都是想赚钱的，没 有一个人是为了亏钱而来的。但为何亏钱的总是你，那是因为庄家的一举一动都是冲着让散户来的，只是你不知道 罢了。在股市中，散户钱越数越少的时候，常常诅咒庄家，很少反省自己，更不会去寻找庄家的弱点。其实庄家才 不会怕你哭闹呢，这里原本就是一个合法的财富再分配市场。
　那么庄家最怕什么呢？ 是不是知道了庄家最怕什么就能战胜它？ 　　　
　　笔者1997年在广州找到的第一份工作就是做操盘 手，当时与我一起面试的很多人都比我强，我想自己没希望了，心里反而十分平静。 　　　　　
　主考官问 ：倘若你在广州市发生意外，有谁可以帮助你，能帮助你多少钱呢？ 　　　　我诚实地回答：我在广州举目无 亲，没有一个人可帮我。 　　
　　主考官问：如果不介意，你能谈谈你家最大收入来源吗？ 　　
　　我说 ：一亩三分田。 　　
　　主考官又问：噢，你能与我谈谈股票吗？ 　　
　　我的脸红了：对不起，我真的 不懂股票，无从说起…… 　　
　　我说完起身准备告辞。 　　
　　主考官望着我问：你的简历中忘记写上 电话和呼机了。 　　　　我说：我没有。 　　　
　　没料到，居然就是这样的回答，我被录用了，成 了那批8个操盘手之一。主考官就是我们后来的老师，我问他：我那么差，为何还被录取？他说我是一张白纸…… 　　　
　　培训了一个星期，我们就开始操盘了，老师说，散户就是我们的对手，散户最大的弱点就是贪 婪和恐惧，老师说，只要你操盘的股票中有散户，他们就会时时刻刻地盯着它……好多事让我莫名其妙，每个交易 日，我都在电脑前下单，我操盘的股票交易十分清淡，大多数都是我挂上去的，做做差价。明明是要买进的价位，我会挂上大量卖单；明明是要卖出的价位，我会挂上黑压压一片买单，老师教我这样做，我就这样做。每天早上我 会收到一份自己操盘的股票流通股股东排名，被画了叉的就是老师让我洗盘出局的对象，20日清单上不见该股东 ，我就会拿到奖金。 　　　　　　每个月还要去市场实习一次，我跑了广州市的八九个证券营业部，结识了 几个买有我操盘的股票的股民，我与他们聊天，听他们对该股票的看法，其中有个退休老者对我很好，我想，他难 道就是我的对手吗？我真的不忍心。我说：你天天看着股票不累吗，不如捂着它不看，也可做点别的事情啊。旁边 的一位老太太说道：这只股票俺也有，我就很少来看，到时一定会涨！我一惊，赶忙问：为什么这只股票会涨？她 说：我说它会涨它就会涨。 　　　　　　过了几个月，这只已不属于我操盘的股票在一个月中涨了一倍，而 我认识的几个散户早就亏钱出局，唯有那个老太太赚了钱。我请教她的心得，她还是那句话：我说它会涨它就会涨 。那个对我很好的老头后悔莫及，说早听我话不看股票就好了…… 　　　
　　　说到这里，你或许说我并没 回答庄家最怕什么，请你反思一下，从2001年的熊市到现在，假若你不看股票，你失去了什么？假若你看股票 ，你得到了什么？相信你一定会说，如果我当初死捂着那只股票就好了，多少也会赚一点。 　　　
　　　作 为一个散户，在分析、研究、资讯、资金上都不是庄家的对手，但庄家哪怕穿有铁布衫，一样有不为人知的死穴，庄家最怕什么呢？ 　　　　
　　我说出来的答案一定会让你感到可笑---庄家最怕你不看他！因为庄家深 知你的贪婪与恐惧，庄家的阴谋通过操盘手传递给你，他让盘口别有洞天风起云涌，他让k线图青面獠牙天花乱坠 ，只要你睁开眼睛看，你就会患得患失，你就会神魂颠倒，你就会惶惶不可终日……庄家就这样征服了你，因为他 把这个交易市场当作戏院，将自己看成是卖座的大明星，而你心甘情愿做个忠实的观众，他就没天没日地尽情表演 。当你不看他的时候，当他没有观众的时候，当他对牛弹琴的时候，他真的好怕，因为他的钱是贷款，他要付操盘 手的工资，面对一个不看不闻不问不急的人，面对一个无知无欲无畏无惧的人，他的一切表演都是徒劳的，这就是 庄家的死穴，这样的股民就是庄家永远不可战胜的散户。

天天被基民骂得狗血喷头 散户赶牛基金想坐视也难

满仓看空，是什么感觉？？？股市的上涨主要是由于贪婪和恐惧推动的，明知道风险很大了，可是为了那容易得到的利益，总也不肯放手。现在市场上的老股民多数都有恐惧的感觉了，不过就是不肯出来，钱来的太容易了 ：）

下文中林彤彤说得很好笑，却是事实。现在勇敢的散户用他们的业绩确实狠狠的辉煌了一把，不过能有多长时间呢？ 让我们拭目以待吧！

汇丰晋信副首席投资官林彤彤在最近的“投资随笔”中有段趣文：“基金经理忙活大半年了，净值就是不涨，天天被基民骂得狗血喷头，天天被赎回得一塌糊涂，这一天回家，门口的保安兴奋地对他说：‘你知道了么，股票来钱就是快啊，我开户没半年，现在赚两倍了，跟我买吧，包赚……’基金经理闻听，只觉得胸口发热，头晕眼花，一口鲜血吐将出来，气绝身亡！”固然是笑话，但这段形象的文字多少也折射了在当前散户推动的牛市中，基金经理的尴尬处境。　　“不得不承认，散户已经具备一定的话语权！”上周六投资者见面会上，交银施罗德投资总监李旭利坦承，“在某种程度上，散户已经改变了基金的判断，我们认为市场的风险还不至于改变牛市趋势。”　　回顾今年2月底时基金经理们对于市场的看法，绝大多数对短期后市并不太乐观。包括罗杰斯在内，甚至预言短期市场会在当时的点位回调30%。但市场用强悍的、斜率接近45%的上升轨迹表明了“理性”在牛市中只是“保守”的代名词。

　　散户的热情　　一个现象是，去年基金的“赚钱效应”还让很多人痛悔不该放着轻轻松松的基民不做，而今年在个股收益动辄数日翻番的情况下，越来越多的投资者开始把基金里的钱直接往股市里面挪。“基金涨得介慢，哪有买股票结棍。”张先生2月份抛弃的一只基金后来也涨了30%，但是比起他手中一只两周涨了70%的参股券商概念股，确实有点小巫见大巫。

　　“很多人都是在3000点才进来的，胆子超级大，直接满仓操作。”小周还算是有大半年炒股经验了，看着身边“后知后觉”的同事和朋友入市之“勇敢”，也感到有点心惊。　　据中登公司近期统计，4月份沪深两市新增A股账户总数高达478.7万户，一举超过整个一季度的新增开户总数，同时超越了前两年的新增开户数总和。而在“五一”黄金周后首个交易日，新增A股开户数达到破纪录的36.85万户。据悉，目前两市账户总数已经接近亿户大关。

　　中海基金5月投资策略报告指出,在基本面符合预期的背景下，资金再次成为了市场的主导，开户人数的惊人增加以及新入市资金结构的变化对市场的推动作用明显。从最新的开户数据分析，中青年的比例迅速上升，中国股票市场正式进入全民投资时代，而从国际市场的经验分析，可投资人口占整体人口的比例，中国还有很大的上升空间。

　　左右基金决策　　“今年以来行情演绎的方式确实超出大部分基金经理的预想，也因此在投资策略的选择上充满了困扰，当然包括我自己。”林彤彤坦言。

　　“个人投资者通过申购、赎回行为，实际上左右着基金对市场的投资决策。”上投摩根投资总监吕俊也曾无奈说道。和市场估值体系紊乱相比，这种行为对基金的影响更为实质。由于契约规定了必须的持仓比例，尤其是股票型基金，不管多么不看好后市，在个人投资者申购资汹涌而来的情况下，只能被动买股。而另一方面，面对持续、大量赎回时，基金经理每天的作业内容就只有股票抛售。

　　“目前机构相对谨慎，而个人投资者投资热情极度高涨。”中海基金指出，基于不同的投资逻辑，个人投资者比例的提升也使市场的有效性降低，投资的前瞻性难度加大。以每天开户18万户为例，假设每户投入资金为5万元，则每天流入市场的资金将达到90亿，等于每天有一个新的基金入市。因此，短期市场的波动更多得取决于个人投资者，除非机构投资者达成一致的预期。　　遵从趋势为上　　“不要判断市场的顶或者是底，就是遵从市场的趋势做就好了，中国资本市场在强劲的基本面支持下还会继续上涨，现在担心可能还为时尚早。”华宝兴业基金一人士表示。

　　李旭利笑称，对于当前的市场，公司一直是抱着“谨慎的态度，积极地参与”。“现在市场是慢慢脱离基本面的支撑，但并没有到重度泡沫的阶段，投机的心态不可能这么快就压制掉。”他分析，每天A股市场的成交量中75%为散户创造，其持续的做多热情不改，虽然股市面临一定风险，但资金推动大盘还会上行。“利率至少提高300个基点，居民才可能有动力把钱从股市中撤离出来。”他估计，到今年三季度，随着周期性行业板块的业绩下降，题材股的炒作将会明显降温，此时大盘可能出现变化。

　　上投摩根也预计，在投资者信心和资金的推动下五月大盘仍有望保持强势。但是，“市场的进一步上涨也意味着风险的进一步积累”，多家基金在近期观点中不约而同表示。

中国股市无视央行“泡沫”警告

中国股市无视央行“泡沫”警告

英国《金融时报》Jamil Anderlini香港、马利德(Richard McGregor)北京报道
2007年5月9日 星期三

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尽管中国央行行长对资产泡沫的危险性发出警告，但中国股市昨日并未予以理会，反而再度创下历史新高。这一迹象表明，中国政府控制股价的能力正在下降。
中国央行行长周小川上周日在巴塞尔发出了上述警告，至少三家国有报纸在显著位置对此进行了报道。
在巴塞尔期间，有人问周小川是否担心中国股市出现泡沫,他表示对此担心。
此前，已有多位官员公开表态，对股价水平发出了警告，而周小川是最新一位发出警告的官员。但投资者无视他的讲话，在周二推动股指上涨近3%。
很多年以来，中国高层官员的权威讲话一直左右着股价涨跌。在中国投资者眼中，政府官员的讲话就是圣旨。
中国官方的表态一般会通过《人民日报》(People's Daily)传达，通常以“特约评论员”文章的形式发表。《人民日报》是中国共产党的机关报。
然而，在目前牛市环境下，随着每周动辄新开上百万个股票交易账户，高层官员的劝诫突然变得似乎很无力。
曾经著书分析中国股市的弗雷泽•豪伊(Fraser Howie)表示：“没人认为（周小川）能够对股市有任何影响，这里有大量赌徒，带着大批资金，准备继续下赌。”
上证综合指数去年上涨了130%，今年以来又上涨了50%。
推动中国股市上涨的主要因素之一，依然是中国的低利率环境。目前，中国的储蓄收益率仅有2%，而超过3%的通货膨胀率使得实际的储蓄收益率成为负数。
豪伊表示：“如果周小川真想影响市场，他可以将（政府控制的）银行存款利率提高一倍，但此举可能会搞垮中国的国有银行。”
1996年12月，《人民日报》在头版发表了题为“正确认识当前股票市场”的评论员文章，对股市的过度投机问题发出了警告。
中国股市当天下跌了9.91%，第二天又下跌了9.44%，因为投资者“忠实地”将这篇文章视为政府的官方姿态。
无独有偶，《人民日报》在1999年6月发表“特约评论员”文章，称当时的股市上涨是“正常的”。随后，中国股市出现了暴涨。
最近的例子出现在今年1月份，当中国全国人大(NPC)副委员长成思危发表了有关中国股市的评论后，股价大幅下跌。
官方有其它方法可以影响股市。最重要的是，所有股票发行都需经过证监会的批准，这就使得证监会在理论上可以增加股票供应、抑制股价上涨。政府还可以通过财政手段抑制需求。

中金公司对于证监会5.11通知分析

一家之言 姑且听之

市场策略－证监会5.11通知分析
事件：
1．中国证监会11日发出《关于进一步加强投资者教育、强化市场监管有关工作的通知》，要求证监会各地方派出机构、交易所、相关协会和公司加强投资者教育，防范市场风险。 2．银监会调整商业银行QDII业务境外投资范围，允许其直接投资于股票及其结构性产品。
评论：
1．吸取历史教训，管理层明确“监管者”的角色定位，对股市不做直接“ 干预”。
与以往历次股市政府“干预”股市的方式截然不同的是，本次通知的核心是“加强投资者教育、强化市场监管”，显示了管理层对股市监管思路的转变，监管手段上正在从积极直接参与（“打压”或者“托市”）转向不直接“干预”。在对股市的监管上，管理层从保护“中小投资者利益”目的出发“强化市场监管、防范市场风险”，对股市采取了更为市场化管理手段，通过完善监管制度的方式，让逐渐制度化的市场进行内在的自我调节，而不是直接的依靠行政手段的力量。
我国股市长期以来被深深得打上了“政策市”的烙印，股市一旦大起大落，投资者自然就把目光投向政府的政策意图。管理层对于股市涨跌的调控可谓“用心良苦”，换来得却是越背越重的包袱和股民的不满。股权分制改革之后，意味着全流通历史问题的解决，政府很明显不愿意再次背上干预股市的“包袱”。因此，虽然近期股市泡沫迹象相当明显，但与以往政府政策相比，如著名的“96年12.16社论：正确认识当前股票市场”、“99年6.15社论：坚定信心，规范发展”（附件一），这次通知似乎丝毫没有打压股市的意愿。

2．我们认为加息可以有效抑制股市的泡沫，但是…

中国现阶段的股市泡沫问题根源在于中国经济的负利率环境以及居民投资渠道相对有限。

我们认为持续加息，改变经济的“负利率”状况，可以有效抑制股市的泡沫。

从目前政府的行为来看，对于果断大幅加息可能并没有形成统一的政策意志。政府可能觉得目前通胀水平尚处于可控的范围内，下半年甚至有出现回调的可能性，即便出现类似04年5%之高的通胀率也可以通过加息之外的其他政策手段予以控制下来；另一方面，政府似乎并无意愿针对股市采取加息行动，毕竟在股市泡沫出现之前，中国整体宏观经济和房地产行业持续出现增长过热，利率（以及汇率、能源价格）调整的必要性似乎早已是显而易见，如果政府要能加息早就加了。因此，如果近期尚没有迹象表明政府持续大幅加息的决心，股市泡沫很难得到有效抑制。

3．只要银行资金不介入，股市波动产生的影响有限。

基于对泡沫特征以及泡沫破灭后经济表现的对比显示，银行体系对于股票市场的风险暴露程度直接决定了泡沫破灭对实体经济损害的大小（见中金07-4-20研究报告：“中国股市前景分析”）。

因此，我们认为目前国内股票市场的短期波动尚不足以对金融体系和经济增长造成持久的严重损害。

。。。 。。。等等

http://www.eeo.com.cn/finance/viewpoint/2007/05/14/62448_1.html

个人认为中金对于事件看法有些乐观。我们继续关注市场反映。

瑞银：A股泡沫浮现 市场仍会癫狂

2000/3000/4000点，一路上涨过来，现在是我们要学会与泡沫共同起舞的时候。下面瑞银的人提到的观点其实我们还可以考虑就是一个换手率的问题，中国现在市场的换手率6％左右，距离市场最疯狂的99，99，00年的8-10％的换手率虽然很高了，但是还有一点空间。所以 泡沫的空间还可以接受。

前天，和HF基金的人沟通，他们预期市场5-7月会有调整出现，幅度大约20％。

其实市场上大部分基金都看到现在的股票价格比较高了。

我们一起看看瑞银的看法：

http://www.eeo.com.cn/finance/viewpoint/2007/05/10/61313.html

经济观察网讯 9日，瑞银证券亚洲有限公司中国研究部主管何显鸿接连发表了两篇题为《A股将去向何方？》的研究报告，表示种种迹象显示，中国的A股市场已经泛起了泡沫，但历史告诉我们，A股估值是可以在很长的一段时间里维持在过高水平的。何显鸿说，2005年进行的股权分置改革是中国证券市场的重要转折，它根本改变了人们对股票投资的理解，恢复了投资者的信心。他认为，现在不能单纯看货币总量，衡量股市流动性的指标，应该是股市的成交量与货币供应量之比。
何显鸿指出，大量的IPO将令中国股市的市值进一步扩大，同时，中国的GDP增长率也很高。在将股市快速扩容和高GDP增长这两个因素考虑进去后，A股的成交量与M2货币供应量之比仍然很低，较日本、韩国、台湾和香港当年的泡沫峰值时成交量与M2货币供应量的比值还有很大差距。因此，他认为，A股还会继续上升。
何显鸿表示，A股出现泡沫的风险已经非常高。中国的流动性出现了非理性的高涨，投资者对股市的热情也在非理性地高涨，但这并不意味着流动性和投资者热情会回落。瑞银相信，在现阶段，股市的自我调整机制还无法令过高的价格回归正常。
何显鸿告诫投资者，虽然目前各方面因素会进一步将股市泡沫吹大，上证综合指数还会进一步攀升，但市场的不可预见性日益增加，风险也在不断提高，持续上升的股指迟早要转向，投资者的收益将大受影响。瑞银仍然将其原来对上证综合指数的合理估值，维持在2200点到2900点之间。

Chian America's Banker

Interesting story from (Fortune Magazine)

-- China, Long recognized as the world's factory, is earning a new distinction: America's banker. As it continues to suck in foreign investment and crank out exports, the world's fastest-growing economy is piling up foreign currency, mostly dollars, at an astonishing rate.In April, China's central bank stunned economists with the disclosure that, in the first three months of the year, China had added $136 billion to its official foreign-currency reserves, more than double the increase in the previous quarter. The influx boosted China's foreign reserves to $1.2 trillion - an Everest of money that towers over reserves held by any other nation. Beijing's burgeoning foreign-cash pile is a consequence of its effort to boost exports by fixing the value of its currency, the yuan, to the U.S. dollar. To keep the yuan from appreciating too quickly, the central bank buys up dollars brought to China by foreign investors and Chinese exporters. Then the bank issues bonds to mop up the yuan it has paid for those dollars, thus warding off inflation.It's a complicated arrangement, made more so as the sums in question soar. By any sensible measure, Beijing's stash is excessive. James McCormack, an analyst at Fitch Ratings, the credit agency, calculates that at the end of 2006, China held reserves worth nearly nine times its short-term debt, or 14 months of imports. China's reserves exceed even the most dire estimates of bad loans held by the nation's banks.But managing this hoard is a growing headache. In Internet chatrooms, Chinese have begun asking why Beijing can't use the money to build schools and hospitals rather than to prop up the U.S. dollar. Policymakers, meanwhile, fret that the reserves are earning poor returns.In March, Finance Minister Jin Renqing announced plans to launch a new investment fund charged with managing the reserves in a more profitable and efficient manner. The fund is to be led by Lou Jiwei, a respected former finance vice minister. But nearly everything else about it - including how much money it will control and where it will invest - remains a mystery.Word of the fund provoked consternation in financial markets. "There's a new fin in the water, and no one knows whether it's a great white, a [harmless] basking, or [some other] species of shark," wrote Standard Chartered Bank economist Stephen Green in a note to clients. China's new fund "will be huge, and it could move markets, blowing up well-thought-out trades with the touch of a bureaucrat's button."Where will the money go?Chinese press reports suggest that the fund will be modeled on Temasek, the Singaporean government's investment arm, and entrusted with as much as $300 billion. That's three times the size of Temasek and ten times larger than the world's largest hedge fund. With that much under management, the fund could buy up Wal-Mart (Charts, Fortune 500) and have enough left over to pick up General Motors (Charts, Fortune 500) and Ford (Charts, Fortune 500).Many analysts expect that the new fund will look for ways to lighten China's holdings of dollar-denominated assets, particularly low-yielding U.S. Treasury bonds. At the end of 2006, China held $350 billion worth of T-bills. Fitch estimates that China holds another $230 billion in bonds from government-backed agencies such as Freddie Mac (Charts, Fortune 500) and Fannie Mae (Charts).Others predict the fund will bankroll efforts of state-owned resource giants like Sinopec or CNOOC to secure oil, gas, coal and other raw materials abroad. But Arthur Kroeber, editor of the China Economic Quarterly, argues that Beijing will find it difficult to achieve either goal. Few assets offer the depth and liquidity of T-bills. And any effort to finance acquisitions by Chinese companies risks igniting the sort of controversy that scuttled CNOOC's bid for Unocal. "As a practical matter," warns Kroeber, "a state-controlled fund of this size will face problems nearly every way it turns."Some U.S. lawmakers have expressed concern that China might exploit its status as a major buyer of U.S. Treasury bonds to gain leverage in trade or foreign-policy disputes. But China itself would suffer from any redeployment of reserves that might undercut growth in the U.S., its No. 1 consumer. At his annual press conference in March, Chinese Premier Wen Jiabao acknowledged the immense foreign reserves as a "new problem for us." But he went out of his way to assert that the new fund's first principle would be to do no harm. "China's formation of an investment company for its foreign-exchange reserves will not affect U.S.-dollar assets," he said.In a recent letter to Senator Richard Shelby (R-Alabama), U.S. Fed chairman Ben Bernanke said much the same thing, arguing that Beijing couldn't damage the U.S. economy by selling bonds or boycotting Treasury auctions because "foreign holdings of U.S. Treasury securities represent only a small part of total U.S. credit-market debt outstanding." Bernanke also said that the Fed could adjust interest rates.Even so, China's dollar mountain seems sure to grow if exports maintain their recent pace. China's global trade surplus jumped $46 billion in the first quarter; its surplus with the U.S. topped $232 billion in 2006.The fuss about China's reserves could blow over if, as UBS economist Jonathan Anderson predicts, higher wages, rising inflation and gradual appreciation of the yuan curb export growth. But that's a minority view. Standard Chartered's Green sees continued trade surpluses and expects China's foreign-currency holdings to grow at a rate of about $20 billion a month. Credit Suisse economist Tong Dao says China's foreign reserves could top $2 trillion by the end of next year.Treasury Secretary Henry Paulson will have a chance to ask how much longer Chinese leaders think this wad of dollars can keep growing when he welcomes a delegation led by Vice Premier Wu Yi to Washington, D.C., in May. For now, however, perhaps the sign on his desk should bear a modern alternative to Harry Truman's favorite motto: The buck stops ... in Beijing.

机构投资者三月持股环比下降 散户开始主导市场话语权

2007-05-10 11:48:24

个人投资者连续的大规模增仓，已经开始夺取整个市场的话语权。A股市场已成为资金驱动的市场，同时也由机构主导演变为散户主导的市场。基金重仓股滞涨，低价股、题材股大涨就是明证。现阶段，尽管有基金在减仓，但金融、地产和消费品行业在一些基金经理看来仍具有投资价值。

★★机构投资者三月持股环比下降

来自Wind资讯对于深交所有关数据的统计，2007年3月份，机构投资者的持股占比首次出现了环比下降。在全部23个一级行业中，有19个行业出现了机构持股份额下降的状况。这在过去一年多的牛市行情中还从未出现过。Wind资讯统计，在所有行业中，机构收缩最大的行业主要是采掘、信息技术、农林牧渔等行业。机构在上述三个行业中，当月的市值占比分别减少了8%、7%和6%。另外，在机械、金属与非金属、批发零售、医药生物等传统优势行业中，机构的持股占比也在大比例下降，占全部流通股的比例当月分别减少了4%以上。减仓力度同样惊人。事实上，机构的减仓比例遍及市场内的八成行业，可以说，无论是后续的资金支持还是主动的减仓意愿方面，机构投资者在3月份都采取了一个主动收缩的策略。3月份以后的行情发展对于大多数机构来说，恐怕是有些意外的。尽管今年3月份，机构在A股市场的平均持仓占比下降了两个百分点。但在金融、地产、造纸印刷等行业，机构还是维持了今年以来一贯的强势姿态。统计数据显示，截至3月末，机构投资者只在4个行业里保持市值份额的增加，他们分别是金融保险、建筑业、造纸印刷以及其他制造业。在上述行业中，机构的持有比例分别增加了0.53~2.89个百分点不等。上述4个行业也很可能是，机构在高估值的市场氛围中构筑的“防空洞”。另外，在房地产行业里，机构展现了绝对的控制能力，作为市场内唯一一个机构持股占比超过50%的行业，也是深圳市场内最有影响力的行业。机构投资者对于房地产的心态可谓十分复杂。尽管当期有调控政策发生，但是机构依旧基本维持了其在房地产业中的投资规模。

★★散户疯狂入市掀起“群众运动”

热浪相比于老投资者，在最近3个月内才开始投资A股的新股民特别地展现了对于低价股的热爱。有关数据显示，在木材家具、运输仓储、其他制造、纺织服装和石化塑胶行业中，新股民的投资热情最为高涨。其中，石化塑胶、木材家具、纺织服装等行业属于今年一季度的当红行业。而在运输仓储以及采掘、金属非金属等行业中。新股民显然是看好其中股票相对的“低价”。牛市正在成为一场“群众运动”，这让一些基金组合管理人颇为困惑。“到底是坚守经典成长，还是参与价值创造同时也是泡沫创造的洪流？”交银施罗德基金程义全道出了基金经理的苦恼。对于这场“群众运动”，上投摩根中国优势基金经理吕俊认识非常深刻：“盲目跟从或者太过理性都会被运动的巨浪淹没。思想上要保持清醒，行为上又不能脱离群众，只是必须明白是你自己主动选择与群众在一起的。”交银施罗德投资总监李旭利表示，散户市场重现的背景是居民理财意识的觉醒，是储蓄存款搬家的结果。在他看来，储蓄大搬家才刚刚开始。“老百姓进入股市是合理的也是必然的。招商银行的分红都有2%以上，老百姓凭啥把钱存在银行里？”在股市“群众运动”演绎得如火如荼时，部分基金经理选择了减仓。

基金排名奥秘

用好晨星 、Lipper 是基金选择的第一步。 很难想象许多同业拿着个基金简介就向客户推荐基金。。。 。。。 不可理喻 :(

3月是基金评级颁奖的时节，各类颁奖纷纷粉墨登场。　　
3月8日，国际专业基金评级机构理柏公布了“理柏中国基金奖2007”。这是理柏自去年首次推出中国市场基金评级后，第二次公布年度基金评奖。来自10家基金管理公司的11只基金产品分获一年、二年和三年期最佳基金奖。 不出一个星期，3月13日，另一家国际基金评级机构晨星在北京颁布了“晨星基金经理年度奖”，182只参选的基金中有16只进入提名名单，上投摩根中国优势基金、宝康灵活配置基金、华夏债券基金、基金景宏和基金科翔等五只基金获奖。 理柏中国区研究经理周良向《财经金融实务》记者介绍，目前国内各种基金评级至少有十种以上。除了晨星、理柏，三大证券报、新浪网、和讯网、中信证券、银河证券、天相投资顾问公司等，纷纷推出基金评级和各项颁奖。 令投资人眼花缭乱的是，上述各家基金评级机构的评判标准都不一样，评级结果也呈多样化，有时候同一只基金排名不一。基金公司则各取所需，谁给自己评价高就宣扬谁。这更让投资者对基金评级的独立性和权威性生疑。
　　随着基金数量与种类的增多，基金评级对投资者引导作用在加大。市场对独立、专业的基金评级的需求也日趋强烈。　　周良认为，基金评级最重要是看评级机构是否独立，以及评级方法是否合理。“中国式分类”　
　目前业内较为认可的评级颁奖，主要仍是两家国际专业基金评级机构，即理柏和晨星。理柏进入中国较晚，2006年9月向中国市场推出理柏基金评级；晨星更早一些，2003年2月进入中国。在国外，理柏主要针对机构投资者，晨星则主要向个人投资者推出评级。　　科学的分类是基金评级的前提。晨星资讯研究中心主任黄晓萍说，只有把相同类别的基金进行比较才是合理的，才能协助投资人对基金进行“苹果与苹果”式的同类比较。
　　在分类上，理柏和晨星都注意到了中国市场的特点，其采用的分类标准与国际市场相比有所变通。
　　周良介绍，中国基金市场的一个特点，是相当一部分的基金都是通过对股票和债券的资产配置来实现投资目标的。即使是以股票基金命名的部分基金，也应用了一些债券配置策略。理柏把这些基金都称为混合类基金。
　　由于这些基金的数量在中国市场非常庞大，理柏又将这些基金细分成了四个部分，根据固定收益部分在整个基金资产当中的比例，设定了35％和65％两个指标，如果固定收益部分超过65％的话看做是一个混合保守基金，如果介于35％－65％之间认为是混合平衡基金，低于35％则是混合进取型基金。
　　如果基金的投资是明确表明在股票和债券之间，根据市场变化进行灵活配置的话，被认为是混合灵活型基金。除了股票型和四个混合型基金类别，中国基金类别中还包括债券型、保证型和货币型基金。
　　晨星基金分类方法以分析基金的投资组合为基础，而不是仅仅按照基金名称或招募说明书关于投资范围和投资比例的描述进行分类。晨星对于国内的封闭式基金不做分类；对于国内的开放式基金，根据基金的资产类型，分为七类，即股票型基金、积极配置型基金、保守配置型基金、普通债券基金、短债基金、货币市场基金、保本基金。
　　理柏和晨星都只对具备一年或一年以上业绩数据的国内基金提供评级，而且同类基金必须不少于五只才具有评级。理柏和晨星都不对封闭式基金、货币市场基金和保本基金评级。
　　由于国内开放式基金的历史相对较短，满足起评标准的基金数量有限，所以理柏和晨星现阶段都提供一年评级、两年评级和三年评级结果。而在国际上，它们更多是做五年、十年评级。 晨星公司CEO乔曼斯威托（Joe Mansueto）在接受《财经金融实务》记者采访时表示，“我们尽量在世界上采用同一个方法，因为全球的基金基本上是相同的，但是我们也要根据不同的状况，对评估方法进行本地化。”　　乔曼斯威托说，在美国很多基金的运营时间在十年以上，现在中国市场还没有这样的基金，因此晨星需要缩短所评级的公司的时间。另一个差别是在信息披露方面，中国的一些基金不太透明，无法将成本算进去。
　　黄晓萍强调，基金公司不涉及丑闻，不能有重大违规行为，也是晨星选择评级颁奖的一个条件。　　指标体系各具特色　　在评级指标和标准上，理柏和晨星也各行其是。晨星的评价方法包括定量评价和定性评价；而理柏主要以投资者不同的投资需求为出发点，评价标准有四种，包括总回报、稳定回报、保本能力和费用。
　　周良介绍，理柏基金评级要从投资者的各种投资需求出发，更全面地衡量基金的管理能力。　　由于风险承受能力、投资期限、收益要求各不相同，不同投资者的投资需求是不同的。即使是同一个投资者，在人生的不同阶段，投资需求也不相同。因此，单一指标的基金评级结果难以适用所有的投资者。
　　理柏认为投资者有追求绝对回报更高、收益更稳定、本金更安全和投资费用更低等投资需求。例如投资者从回避风险的需求出发，会要求收益更稳定。再例如从较长的投资期限看，投资费用会侵蚀相当部分的投资收益，所以投资者有追求更低的投资费用的需求。
　　理柏将这四种投资需求分别量化为总回报、稳定回报、保本能力和费用四项指标。　　总体回报是指扣除所有费用但包括分红再投资后所得的净回报。稳定回报是一种风险调整收益的评级指标。它同时考虑调整短期及长期风险后各个类别的表现，并以有效回报为计算基准。　　与市场上其他风险调整收益的计算方法相比，理柏的稳定回报指标有一个特色。它同时考虑调整短期及长期风险，不像一般的风险指标考虑的是单一期间。例如要计算一个基金，三年期的稳定回报指标，会考虑他过去三年里面每个月作为持有期、每个季度作为持有期、每半年或每一年作为持有期等各个不同持有期限来计算稳定回报指标。　　保本能力旨在为不同风险厌恶程度的投资者提供独特的单一量度下跌风险的指标。费用指标的目的是衡量相对于同一类别的基金费用水平。如果从长期的投资来看，投资的费用会侵蚀相当部分的投资收益，例如每年能够取得8％的平均收益，但是要扣除2％的投资费用，30年以后前者的投资会增长10倍，而后者只会增长5.7倍。　　

黄晓萍介绍，晨星星级评价的核心指标和最大特色是MRAR（即Morningstar Risk-Adjusted Return，晨星风险调整后收益）。　　MRAR的衡量以期望效用理论（Expected Utility Theory）为基础，该理论认为，相对于无法预期的高收益，投资人更倾向于可预见的低收益，愿意放弃一部分预期收益来换取确定性较强的收益。在此前提下，根据每个投资组合的期末价值构造效用函数，然后计算期望效用并按照其数值高低对所有的投资组合进行排名。
　　晨星根据每只基金在计算期间月度回报率的波动程度、尤其是下行波动的情况，以“惩罚风险”的方式对该基金的回报率进行调整；波动越大，惩罚越多。如果有两只基金回报率相近，晨星对其中回报波动较大者给予更多的风险惩罚。通过上述方法，体现基金各月度业绩表现的波动变化，并更加注重反映基金资产的下行波动风险；从而奖励业绩持续稳定者，并减少由于基金短期业绩突出而掩盖内在风险的可能性。
　　黄晓萍说，需要强调的是，晨星评级的结果更多是反映基金经理的投资管理能力，而要避免受到市场环境或其他基金经理控制能力以外因素的影响。在晨星分类中，由于同一类型的基金资产分布的风险特征是相似的，所以基金之间收益的差异主要与基金经理投资管理能力直接相关，包括选股能力、选时操作和具体的资产配置权重等。
　　理柏和晨星都强调，它们的评级结果不作为投资指引，投资者据此操作，风险自负。基金评级业洗牌　　尽管目前国内的基金评级尚未确立秩序，但随着资本市场的发展，基金数量与种类的增多，基金评级对投资者引导作用在加大。市场需要独立、专业的基金评级。独立性是评级结果公正性的前提，也是目前中国国内众多评级机构的软肋。
　　由证券公司推出的评级，因券商经纪业务都和基金公司的经营运作直接挂钩，其独立性先天不足。一些媒体的评级也因涉及赞助与广告，其客观公允需打上问号。　
　理柏和晨星的独立性受到业内认可。理柏中国区研究经理周良介绍，理柏的中国基金奖公布前不会去和基金公司联系，全凭自己掌握的历史数据，用自己的方法分析，有结果后才通知基金公司领奖。这一点得到广发基金投资总监朱平的证实。
　　黄晓萍介绍，晨星不向基金公司收取任何费用。晨星在国外的主要赢利模式是向投资者收费。除了评级结果，晨星还向投资者提供其他资讯。在中国，晨星迄今尚未盈利。
　　乔曼斯威托也希望教育中国的投资者如何投资。“我们在中国所看到的真正危险是投资人常常追逐业绩表现，一个基金做得很好，那他们就开始大量投那个资金，其实那是最不应该投的时候，因为那之后价格就开始下跌。日本在上世纪90年代的时候就出现过这种情况，这让日本市场过了很长时间在重新复苏。”目前晨星正在做的一件事，就是建立针对个体投资人的网站。　　周良介绍，理柏在国外的商业模式是，向市场提供普遍的评级与研究报告都是免费的，向机构投资者提供定制服务则是收费的。理柏在在中国台湾有一个名为hindsight（中文意为“准星”）的基金分析软件卖得很好。理柏目前在大陆尚处投入期，还没有开展收费服务，下一步也将通过出售基金分析软件与全球基金数据库收费。
　　下一步，基金评级业的洗牌在所难免。《财经金融实务》获悉，中国证监会正在起草基金评级的相关办法，预计在2007年内推出，以规范这个行业，更好地引导投资者。

■2007理柏中国基金奖获奖名单一年期
最佳中国股票基金 招商优质成长股票型证券投资基金
最佳人民币债券基金 长盛中信全债指数增强型债券投资基金
最佳人民币灵活混合型基金 上投摩根中国优势证券投资基金
最佳人民币平衡混合型基金 银河稳健证券投资基金
最佳人民币进取混合型基金 景顺长城内需增长证券投资基金

二年期最佳中国股票基金
银华-道琼斯88精选证券投资基金
最佳人民币债券基金 长盛中信全债指数增强型债券投资基金
最佳人民币平衡混合型基金 广发稳健增长开放式证券投资基金
最佳人民币进取混合型基金 富国天益价值证券投资基金
最佳人民币灵活混合型基金 上投摩根中国优势证券投资基金

三年期
最佳人民币债券基金 长盛中信全债指数增强型债券投资基金
最佳人民币进取混合型基金 易方达策略成长证券投资基金
最佳人民币灵活混合型基金 嘉实增长证券投资基金
最佳人民币灵活混合型基金 广发聚富开放式证券投资基金

晨星（中国）2006年基金经理奖
股票型基金经理奖 上投摩根中国优势基金经理吕俊
配置型基金经理奖 宝康灵活配置基金经理魏东荣
债券型基金经理奖 华夏债券基金经理韩会永
大规模封闭式基金经理奖 基金景宏基金经理刘明
小规模封闭式基金经理奖 基金科翔基金经理冉华
开放式基金最佳年度回报奖 景顺长城内需增长基金

高盛：持续创新高的中国股市可能会出现“修正”

2007-05-10 14:07:55
国际知名投行高盛(Goldman Sachs & Co.)研究报告称，由于上市公司业绩成长预期已被透支，持续创新高的中国股市可能会出现“修正”。在“五一节”之后，中国A股市场继续强劲上扬，且呈现出价、量齐涨的态势。截至周四(5月10日)午盘时，跟踪沪、深两地300只股票走势的沪深300指数继续上涨至3721.70点，成功守稳在3700点整数关口上方。若以美元计价来测算，沪深300指数今年已经累计大幅攀升了85%，在彭博社跟踪的全球90个主要股指中涨幅位居第一位。另外，从交易量来看，中国A股沪、深两市本周三(5月8日)的成交量放大至3806.9亿元人民币(约合489.6亿美元)，几乎占了亚洲地区股市成交量的近五成。相关数据显示，除中国外，亚太地区其他股市周三的总成交量约为489.8亿美元。不过，高盛周四(5月10日)发布研究报告称，从市盈率角度来看，沪深300指数的市盈率已达到41倍，是摩根士丹利(MSCI)亚太指数19倍市盈率的两倍多，同时也是全球各重要股指中最高的。高盛中国研究部门主管邓体顺表示，中国A股当前的估值已经脱离了市场基本面，市场中的泡沫风险正在堆积。此前，中国央行行长周小川在5月6日也曾承认，他对中国股市泡沫的累积感到担忧。受股市财富效应的刺激，中国的股民人数正呈暴发性的增长。数据显示，截至4月末，沪、深两市新增A股账户总数高达478.7万户，一举前两年的新增开户数总和。沪深两市股东账户总数达9394.54万户(包括A、B股和基金账户)，直逼1亿整数大关。

从期权定价理论看目前中国银行业股票的估值

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从期权定价理论看目前中国银行业股票的估值
It is my first time to see someone uses option pricing theory to assess the valuations of China’s listed banks. The Far East Economic Review recently published an article, Buying Into China’s Volatility, written by Mr. Michael Pettis, offering his distinctive views on China banks’ current bubble-like stock price multiples. The followings are my observations from this article:

Mr. Pettis points out that share prices do have information contents, which shall reflect investors’ market assessments on China banks.
However, those contents reflected from China banks’ price multiples should not be treated the same as ones reflected in the major global banks’ valuation matrix (such as HSBC or Citi’s).
Mr. Pettis then uses Fitch, a rating company’s estimates as this article’s foundation. Based on Fitch’s estimation in November 2006, the total amount of unrealized loan losses in the China’s banking system was around $250 billion, which exceeded total capital and reserves by more than 1/3. On top of this awful number, Mr. Petti adds another $300 billion as carve-out amounts by AMCs onto the liability side of the whole banking system. All in all, his conclusion is that China banks’ liabilities values exceed their assets values (for every major bank in China).
Mr. Pettis uses the entire section to discuss the optionality in equity prices. As many finance people already know that equity has a relationship to the operating assets of a firm that is similar to the relationship between a call option and its underlying asset. The author expertly related several option concepts, such as strike price, intrinsic value, time value to the concepts of an operating firm’s total liabilities, positive gap between market value of assets and liabilities and expected volatility in the value of assets, respectively. Based on his implications, China banks’ share prices, if made an analogy to the prices of options, should be totally treated as a sort of time value. He stresses that China banks’ shares have no intrinsic value because their liabilities go above that of their assets. However, no intrinsic value does not mean the expected volatility, hence, time value does not exist for a bank’s share price. He further elaborates his views and says that the value of the Chinese banking franchise is closely tied to China’s long-term economic growth. Frankly speaking, Mr. Petti’s viewpoints remind me of an asset manger’s forthright opinion why he liked Chinese banks, such as ICBC in a PK show hosted by Tiger Hu of Phoenix TV two weeks ago. I still remember, as a president of a so-called China-Australia Investment firm, the asset manager said nothing but two sentences to his PK counter-party: “You know nothing about the economy. I like to invest China’s banks just because of its underlying economic growth.” In my view, this simple-brain fund manager plays the Chinese banking shares barely with his basic instincts and he never thought there is such a sophisticated theoretical foundation---option-pricing theory underlying his basic gutfeel, which was revealed by Mr. Pettis.
The flip side of this technique is when Chinese economy turns substantially sour, banks shares will tumble a big time, warned by Mr. Pettis.
The climax of this article is when the author states that this is not the first time markets have placed high values on the shares of insolvent banks and gave out one recent example of Mexico in 90-92 when it privatized 18 state-owned commercial banks—the entire banking system as part of a process of reform. Mr. Pattis mentions that Mexican banks whose loan portfolios were doubtful and who were in nearly every case technically insolvent, ever sold for an average of more than 3 times book value. Mexico’s biggest bank, Banamex, even had a price to book multiple nearly twice that of Citibank. Later on when crisis hit the Mexico’s economy hard in 94, the banks’ share prices fluctuated brutally. By 98, Banamex traded at little more than one-half of book value.

I have some initial thoughts and comments on this article and also welcome the others to offer their valuable views. First of all, I don’t buy into the author’s idea saying that China’s every bank is still insolvent. Even though I agree that China’s banking system as a whole still carries many unrealized loan losses, the legal corporate arrangements have already separated those major limited liability banking holding companies away from the AMCs. In this regard, we have no evidence whatsoever to declare the insolvency of our major Chinese banks. Secondly, Mexico’s case can be, by no means, compared with China’s economic story in terms of China’s strong foreign exchange reserves, sustainable long-run economic growth, and in-process industrialization and urbanization transition, as well as high personal saving rates, etc. Furthermore, it seems not to be appropriate to compare the Mexico’s banks’ price multiples to Citibank’s when systematic risks hit the US banking system and Citibank prices tumbled into the low teens in early 90s.

Nevertheless I do like one of the implications drawn from the Mexican case---I strongly believe “Drunken day all have their tomorrows!!!!”

Finally, I like the brilliant concept that author uses to price the China banks’ shares----time value. As we know, the option values are determined by six variables---the current value of the underlying asset, the variance in this value, the strike price and the life of the option, the riskless rate of interest, and the expected dividends on the asset, which is illustrated in both the binomial and the Black-Scholes models. Seems to me, the way of time value---the token of the asset volatilities does hit the point, however, the article barely give us one clue on how soon the option will become expire so that the time value will be shrinking all the way. Here I would like to add one more assumption on top of his macroeconomic assumption---The new add-on expiration date is the one when PBOC determines to fully deregulate the interest rates, which will take the government's interest spread subsidies out of this banking system.

So closely watch two things, at least, when investing China banks' time values: the future truning point of the economy and the timeframe for deregulation of interest rates!

(Footnote: Who really cares about intrinsic values, by the way???? Almost all the global monster banks have their intrinsic values. But their price multiples are still traded at the low teens!

As of yesterday's market close, the Citibank, JP. Morgan, Bank of America, Deutsche Bank were all traded between 11-12 times of their 12 month trailing earnings....LoL..)